李宇嘉:楼市资金面紧缩对开发商影响几何?

李宇嘉:楼市资金面紧缩对开发商影响几何?

今年以来,由于资金面不断紧缩,信用违约事件频繁发生,涉及多家上市公司,特别是民营企业。

本轮去杠杆持续时间会比较长,这一观点在业内已是共识,作为高杠杆的典型代表、去杠杆的重点,债务融资体量相当大的房地产企业,其资金安全备受关注。 2017年,136家上市房企平均负债率达到%,达到2005年以来的最高位;今年一季度,房地产行业负债率接近80%,在各行业中仅次于银行和非银金融。

今年一季度,136家上市房地产开发企业中,有近40家公司的资产负债率超过80%,占比接近26%,近一半开发企业的资产负债率超过70%。

2017年末,上市房企净负债率达到%,比2016年攀升了近20个百分点,一季度更是升至%。

即便剔除预收账款,上市房企净负债率也由2016年的%升至2017年的73%,创近五年新高。 房企负债率攀升,与近年来楼市增量空间触顶、毛利率下降、做大规模谋求行业地位、开发商销售和拿地排位赛竞争激烈等不无关系。 2017年,TOP100房企的全国市场占有率达%,比2015年提升了15个百分点;2018年1~4月,TOP100房企销售规模达到万亿元,同比增长28%,占全国的市场份额达到73%。 根据克而瑞(CRIC)统计,目前有超过60家房企提出近一两年内实现千亿的计划,房企对市场份额的争夺进入白热化,这也将对土地成交量形成助推。

截至2017年底,170家房企存货总规模达87279亿元,相比2015和2016年分别增长54%和31%,其中60家房企存货规模较2016年上升40%。 近年来,由于收并购和旧改项目占比超过40%,170家房企存货周转次数(次)较2016年(次)下降。

储备土地去化周期方面,百强房企储备土地平均去化周期为年,其中冲千亿的TOP31~50房企,现有总土储货值能支撑该梯队房企年的去化,土储最为充足。 作为高杠杆的典型行业,房企追求规模、市占率,资金诉求相当强烈。 但2017年下半年以来,开发商的融资渠道全面收紧。

首先,由于启动“名单制管理”(仅对前50强或百强授信)、“投放城市名单制”,占房企资金来源50%左右的开发贷款明显受冲击。

同时,房企并购贷款推出新规,要求资产穿透、四证齐全、不得用于缴地价、在建工程投资完成25%等,银行贷款明显减少。

今年1~4月,开发贷款合计投放亿元,同比下降52%,而贷款利率同比增加100~150个基点;其次,今年4月资管新规落地,表外理财借道非银通道流向地产受到彻底约束。

非标债权渠道锐减。

今年1~4月,上市房企委托贷款仅亿元,同比下滑92%。

信托融资298亿元,尽管增加了11%,但成本明显上升。

未来,非标只能做股权投资,但在刚兑未破、底层资产不清、专业技术强的情况下,很难达到过去50万亿元的规模,占房企融资30%的非标将锐减。 2015~2016年,公司债是房企融资突破口,但2017年同比下降90%。

今年1~4月,房企公司债募集1807亿元,低位回升%。

但是,公司债新规明确,单笔额度不超过50亿元,还要求只能在批复额度内“借新还旧”,续期转换成本提升75~150个基点。

除公司债,银行间市场短期融资(中票、短融券)、海外发债均有增长,但规模很小。 近期,各类ABS等创新融资通畅,2A+房企都可利用这一渠道,但规模上也难以与传统融资匹敌。

外源融资渠道收缩非常明显,房企对内源融资(销售回款)的依赖度上升。

以销售回款为主的其他资金,占房企资金来源比例连续3年上升,从2014年的%上升至2017年的%,今年1~4月依然保持在51%的水平。 销售回款占比上升,很大程度上在于楼市终端需求还比较旺盛。 今年4月,全国46城商品房成交万平方米,环比微升%,同比下降%,降幅较3月小幅收窄。 1~4月,该数据同比下滑%,降幅较1~3月收窄个百分点。

再看住宅,4月38城住宅成交面积万平方米,环比继续微升%,同比下降%,1~4月该数据同比下滑%,降幅较一季度持平。 调控最严的北京(楼盘),4月份以来月均二手住房成交已升至万~万套,接近2017年2月调控前月均成交量的80%。 综上,楼市销售回升,主要是调控前房价快速上升,低库存遇上新房限价,热点城市需求火爆,而三四线城市仍受棚改和去库存利好,整体销售体量也在高位。 由此可见,即便前期拿地加高了杠杆,房企存货还是容易变现的,这就是所有房企都强调高周转的原因。 因为,高周转可充分利用内源融资,缓冲外源融资紧缩。 项目从开工到销售的周期加快一个月,融资成本提高的部分都冲抵了。 因此,不管是开发贷和公司债,还是信托、私募,融资成本提高100~200个基点都可以接受。 相对拿地、开发,融资对房企的敏感度最低。

这就是融资受限了,但拿地依旧火爆的原因。

今年1~4月,300城土地出让金万亿元,同比增长36%。

其中,一线城市下降11%,但二线和三四线城市同比分别增长34%和60%。

不管是银行信贷名单制,还是资本市场发债和银行间融资提高门槛,对大房企来说都是利好,资金在向大房企集中。

万一遇到资金紧缩,大不了紧缩拿地和开工、加快在建项目预售,即前端紧缩资金流出,终端加快销售回款,资金链没有大问题。 再说,2015年以来,销售火爆,房企手持现金充裕。 根据天风证券统计,44家样本房企2017年末账面货币资金达6428亿元,处于历史高位。

2018年一季度,尽管在手货币资金有所回落,但在去年同期高位上增长了%。

从货币资金对短期债务的覆盖倍数看,截至2018年一季度,龙头房企和小型房企较为安全,分别为和倍,大型房企和中型房企分别为倍和倍,也基本无恙。 2017年以来,房企联合拿地和开发是大趋势。 有的有资金优势、有的有快周转优势、有的有土地资源,各取所长,融资紧缩影响被分解了。

对于小房企,资金面紧缩影响很大,但一方面终端销售尚好,只要项目上市了,资金链就没有问题;另一方面,土地市场进入存量阶段,房企要想“上规模”,只能靠存量资源,不管是收购兼并,还是合作开发,小房企现在是“香饽饽”,资金面紧缩影响其实不大。 最后,2008年以来,楼市长周期回升10年,房地产体量翻了倍,无论对经济、金融,还是民生、财政,其影响都不可小觑。 房地产要去杠杆,但其基础地位、推动城镇化的地位不可撼动,而且提高行业集中度也是政策导向。 因此,资金面紧缩是适度的,关一扇窗,就要开一扇门,资源向负责任的大中房企集中,促进“房住不炒”才是本源。